Hệ thống nhà tạo lập thị trường có thể được mô tả bằng những cam kết hoặc nghĩa vụ và quyền lợi hoặc đặc quyền dưới đây. Tại nhiều quốc gia, những yếu tố này thường được chính thức hóa thông qua các thỏa thuận song phương tiêu chuẩn giữa mỗi nhà tạo lập thị trường và bộ tài chính.(1)

Nghĩa vụ và cam kết của các Nhà Tạo lập Thị trường

Những nhóm cam kết  hoặc nghĩa vụ sau thường được các quốc gia cân nhắc áp dụng: (2)

Tham gia vào đấu thầu: Đây là một đặc quyền và cũng là một nghĩa vụ. Có thể áp dụng nhiều hình thái của yêu cầu cam kết này. Một phương pháp thường xuyên được áp dụng là đưa ra tỷ lệ đặt mua tối thiểu trong mỗi đợt đấu thầu. Quy định này tương đối mềm do nhà tạo lập thị trường có thể đưa ra trạng thái chào mua để đảm bảo họ không trúng thầu. Một quy định mạnh hơn là yêu cầu đạt được tỷ lệ phân bổ (thắng thầu) tối thiểu trong đấu thầu. Quy định chặt chẽ hơn này được áp dụng cho mỗi đợt đấu thầu. Tổng tỷ lệ phân bổ tối thiểu này sẽ áp dụng đối với 1/3 hoặc một nửa tổng giá trị đấu thầu vì mỗi nhà giao dịch sẽ mua tỷ lệ khác nhau. Bên cạnh đó, các thị trường nhỏ hơn sẽ phải đối mặt với rủi ro thông đồng hoặc bị “lũng đoạn” (cornering) (theo đó chỉ có 1 hoặc 2 tổ chức đặt mua phần lớn khối lượng đấu thầu), khiến cho các bên tham gia thị trường nghiêm túc khác không được phân bổ.(4) Thay vì đưa ra tỷ lệ tối thiểu đối với mỗi phiên đấu thầu, một lựa chọn chiến lược hơn là yêu cầu mua tỷ lệ phân bổ tối thiểu trong một số phiên đấu thầu, ví dụ như tỷ lệ tối thiểu theo từng tháng hoặc quý. Một số quốc gia cũng đưa ra yêu cầu khác nhau phụ thuộc vào loại công cụ trong hàng loạt các sản phẩm nợ, có tính đến các yếu tố như quyền lực thị trường của mỗi nhà tạo lập thị trường.

Yết giá trên thị trường thứ cấp. Thị trường có thể gặp phải vòng luẩn theo đó thanh khoản thị trường thấp, thể hiện bằng khối lượng giao dịch rất thấp và chênh lệch giá bán chào bán-đặt mua ở mức lớn, trong khi để cải thiện thanh khoản lại đòi hỏi nhiều nhà tham gia thị trường hoạt động sôi nổi hơn.(3)

Cam kết hoặc nghĩa vụ yết giá có thể giúp phá vỡ vòng luẩn quẩn này. Các quy định về yết giá thông thường bao gồm:

Nền tảng yết giá. Việc xây dựng nền tảng yết giá và giao dịch, với nhiều quốc gia xây dựng nền tảng quốc tế, khiến cho việc tham gia thị trường của các ngân hàng quốc tế trở nên dễ dàng hơn. Các nước thường cân nhắc xây dựng nhiều hơn một nền tảng song song, tuy vậy việc này có thể dẫn đến tình trạng phân mảnh (fragmentation) thị trường khiến cho giai đoạn đầu thiết lập thị trường thứ cấp trở nên khó khăn hơn do thanh khoản hạn chế và phạm vi thị trường bị phân tán quá mỏng.

Thời gian yết giá hàng ngày tối thiểu. Thời gian yết giá là khoảng thời gian mà mỗi nhà giao dịch đồng thời tiến hành yết giá. Ví dụ như trong giai đoạn đầu quy định về thời gian yết giá có thể ngắn và tăng lên ở thời gian sau. Ngoài ra, kinh nghiệm cho thấy các nhà tạo lập thị trường có thể lựa chọn yết giá tự nguyện trong khoảng thời gian lâu hơn.

Khối lượng yết giá tối thiểu hoặc tiêu chuẩn. Khối lượng này thường có giá trị thấp, nhưng việc yết giá liên tục của một vài nhà giao dịch có thể tăng dần độ sâu và tính thanh khoản của thị trường.

Chênh lệch tối đa giữa giá chào bán – đặt mua. Mức chênh lệch này được đặt ra đối với mỗi loại trái phiếu và thường phụ thuộc vào kỳ hạn (trái phiếu kỳ hạn dài có rủi ro thị trường cao hơn). Chênh lệch giữa giá chào bán – đặt mua trên thị trường trong giai đoạn đầu có thể ở mức lớn, vì “chênh lệch nội tại” (inside spread) giữa một số nhà tạo lập thị trường thường sẽ nhỏ hơn nhiều. Qua thời gian, quy định về chênh lệch tối đa giữa giá chào bán – đặt mua có thể được thu hẹp lại.

Tuy việc yết giá cho phép các bên tham gia thị trường có cơ hội giao dịch, nó đòi hỏi các nhà tạo lập thị trường phải chịu thêm rủi ro thị trường và cam kết vốn, và có thể cả nguồn nhân lực giao dịch hạn hẹp. Tuy nhiên, không chỉ các ngân hàng phải tăng mức độ cam kết để phát triển thị trường thành công. Nhà quản lý nợ cũng cần cam kết nguồn cung thường xuyên (nhưng với tần suất không quá nhiều), tạo dư địa và cơ sở cho giao dịch trên thị trường sơ cấp. Minh bạch thông tin và khả năng dự báo được là cần thiết để các bên tham gia thị trường dự đoán mức độ tham gia thị trường của mình. Cụ thể, đầu thấu chứng khoán chính phủ cần có tính dự báo được, thông qua việc công bố khối lượng đấu thầu (hoặc ít ra là khoảng khối lượng) trước mỗi phiên đấu thầu, trong khi đó nhà quản lý nợ cần chấp nhận các mức lãi suất đặt mua và không hủy các phiên đấu thầu, trừ trong những trường hợp rất đặc biệt.

Vai trò của cơ quan giám sát và lập pháp. Vai trò của các cơ quan này liên quan đến cải thiện hạ tầng thị trường, bao gồm môi trường pháp lý cũng như hệ thống bù trừ và thanh toán, cho phép đông đảo bên tham gia thị trường có thể tiếp cận thị trường dễ dàng, bao gồm cả các nhà đầu tư quốc tế.(5)

Quảng bá công cụ nợ với nhà đầu tư. Các nhà đầu tư, đặc biệt là giới đầu tư quốc tế, có rất nhiều cơ hội đầu tư tiềm năng trên phạm vi toàn cầu. Các nhà tạo lập thị trường có thể đóng vai trò cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư thông qua các báo cáo kinh tế hoặc phân tích chiến lược tài chính. Ngoài ra, các nhà giao dịch sơ cấp có thể kết nối bên phát hành chứng khoán chính phủ và các nhà đầu tư tiềm năng lớn, như thông qua các đợt quảng bá (roadshow) phát hành trái phiếu trong nước và quốc tế.

Báo cáo hoạt động giao dịch. Những báo cáo này phục vụ nhiều mục đích. Một trong những số đó là tìm hiểu về độ phát triển của thị trường thứ cấp và hoạt động của các nhà tham gia đầu tư khác (theo từng loại hình). Có hai dạng giao dịch: giữa các nhà giao dịch sơ cấp và giữa nhà giao dịch sơ cấp và khách hàng của họ.(6) Giao dịch giữa các nhà tạo lập thị trường được báo cáo trực tiếp thông qua hệ thống điện tử mà họ sử dụng, nhưng thông thường việc tiếp nhận tất cả thông số giao dịch tổng hợp từ nhà giao dịch sẽ tốt hơn. Việc này sẽ tránh được vấn đề khác biệt về định nghĩa hoặc tính trùng.

Tài liệu tham khảo:

Silva, Anderson C., and Baudouin Richard, 2010, “Primary Dealer Systems: Draft Background Note,” Gemloc.

Thordur Jonasson, and Michael Papaioannou, 2018, “A Primer on Managing Sovereign Debt-Portfolio Risks”, IMF Working paper No. WP/18/74.

World Bank. 2010. Primary Dealer Systems : Draft Background Note. Washington, DC. © World Bank. https://openknowledge.worldbank.org/handle/10986/24099 License: CC BY 3.0 IGO.

“European Primary Dealerships Handbook”, AFME/ European Primary Dealers Association http://www.afme.eu/contactform.aspx?ekfrm=2088 “Primary Dealers in Government securities: Policy Issues and Selected countries Experience”, IMF Working Paper, Marco Arnone and George Iden, 2003

“Sound Practice in Government Debt Management”, Graeme Wheeler, World Bank 2004

“Developing the Domestic Government Bond Market: From Diagnostics to Reform Implementation,” World Bank, 2007

“Managing Public Debt: From Diagnostics to Reform Implementation,” World Bank, 2007

“Developing Government Bond Markets: A Handbook”, World Bank / IMF, 2001, Chapter 7: “Developing Secondary Market Structures for Government Securities”

(1) Trên thực tế, khả năng thực thi hành pháp lý của thỏa thuận song phương thường hạn chế do tại phần lớn các quốc gia cả 2 phía có thể chấm dứt hợp đồng trong khoảng thời gian ngắn sau khi thông báo với bên còn lại.

(2) Tham khảo thêm Silva và Richard, 2010.

(3) Để tránh lũng đoạn thị trường, một số quốc gia áp dụng mức trần thắng thầu đối với mỗi ngân hàng.

(4) Thanh khoản của thị trường chứng khoán là khái niệm chỉ khả năng giao dịch, hoặc khả năng bán chứng khoán mà không phải trả chi phí quá cao.

(5) Hệ thống bù trừ cho phép thanh toán giữa các ngân hàng và/hoặc hỗ trợ các giao dịch thị trường, như chuyển đổi sở hữu chứng khoán.

(6) Những ngân hàng mà không phải là nhà giao dịch sơ cấp, trong bối cảnh này, sẽ được coi là khách hàng.